Céder une startup : quelles spécificités par rapport à une PME ?

Introduction

Vendre une jeune société technologique n’obéit pas aux mêmes ressorts que vendre une PME établie. Les résultats sont souvent négatifs, le capital est fragmenté entre plusieurs générations d’investisseurs, et la valeur repose sur des actifs incorporels dont la propriété n’est pas toujours établie.

La table de capitalisation

C’est le premier point d’attention. Une startup ayant réalisé plusieurs tours de financement présente une structure de capital complexe : fondateurs, business angels, fonds, salariés porteurs de bons, instruments convertibles non encore convertis.

L’acquéreur exige une table de capitalisation fiable, à jour et pleinement diluée, intégrant tous les instruments susceptibles de donner accès au capital.

Sa reconstitution, lorsqu’elle n’a pas été tenue rigoureusement, occupe souvent les premières semaines de l’opération et peut révéler des incohérences avec les registres sociaux.

Les préférences de liquidation

C’est la spécificité qui surprend le plus les fondateurs au moment de la répartition du prix.

Les investisseurs ont généralement souscrit des actions de préférence assorties d’une clause leur garantissant de récupérer prioritairement leur investissement, parfois multiplié, avant toute répartition entre les autres associés.

Sur une cession à valorisation modérée, cette préférence peut absorber la quasi-totalité du prix. Des fondateurs qui détiennent 40 % du capital peuvent ainsi ne percevoir qu’une fraction marginale du produit de la vente.

La lecture des statuts et du pacte, et la simulation de la répartition du prix selon plusieurs hypothèses de valorisation, doivent intervenir avant même d’entrer en négociation.

La propriété de la technologie

C’est le point d’audit le plus lourd et la principale source de renégociation.

Le code développé par des prestataires externes, des freelances ou des stagiaires n’appartient pas à la société par le seul effet du paiement de la facture. Les droits d’auteur supposent une cession écrite, précise quant aux droits cédés, aux supports et à la durée.

Le régime est différent pour les développements réalisés par des salariés dans le cadre de leurs fonctions, mais la documentation reste nécessaire.

S’y ajoutent les dépendances aux briques logicielles tierces et le respect des licences open source, dont certaines imposent des obligations incompatibles avec une exploitation propriétaire.

Une société qui ne peut pas démontrer qu’elle détient sa technologie ne vend pas grand-chose.

Les données et la conformité

Pour une plateforme, la base d’utilisateurs constitue une part significative de la valeur. Sa transmission suppose une base légale de traitement, une information des personnes concernées et une documentation conforme.

Une non-conformité significative se traduit par une décote, par une garantie spécifique ou, dans les dossiers les plus exposés, par un abandon de l’opération.

Les instruments d’intéressement

Les bons de souscription de parts de créateur d’entreprise et les attributions gratuites d’actions doivent être traités avant le closing : accélération, exercice, rachat ou caducité selon ce que prévoient les plans.

Leur effet dilutif doit être intégré au calcul du prix par titre, sur une base pleinement diluée.

La valorisation

Les méthodes fondées sur la rentabilité sont souvent inopérantes, les résultats étant négatifs.

La valorisation s’appuie alors sur des multiples de revenus récurrents, sur des indicateurs d’usage et de rétention, ou sur une logique d’acquisition technologique ou d’équipe, dans laquelle l’acquéreur achète une capacité plutôt qu’un résultat.

Ces logiques se traduisent fréquemment par des mécanismes de complément de prix et par des engagements de présence des fondateurs, dont la rédaction devient centrale.

Auditer sa société avant d’ouvrir la data room

Les points faibles d’une startup se corrigent, à condition de les traiter avant l’audit de l’acquéreur. Notre expertise en fusions-acquisitions et notre expertise en propriété intellectuelle interviennent conjointement sur ces dossiers.

En résumé

• La table de capitalisation pleinement diluée doit être fiable avant toute négociation.
• Les préférences de liquidation peuvent absorber l’essentiel du prix au détriment des fondateurs.
• La propriété du code suppose des cessions de droits écrites, y compris pour les prestataires externes.
• La conformité des données conditionne la valeur d’une base d’utilisateurs.
• La valorisation repose sur les revenus récurrents et l’usage, rarement sur la rentabilité.