Comment valoriser une entreprise avant de la céder ?

Introduction

La valorisation ne détermine pas le prix, elle en construit la justification. Un dirigeant qui aborde la négociation sans chiffrage argumenté négocie contre le chiffrage de l’autre partie.

Le multiple de résultat, méthode dominante en PME

La méthode la plus répandue consiste à appliquer un multiple à un agrégat de rentabilité, le plus souvent l’EBITDA ou l’excédent brut d’exploitation. Le multiple dépend du secteur, de la taille, de la récurrence du chiffre d’affaires et du degré de dépendance au dirigeant.

Une activité à revenus récurrents, contractualisés et peu dépendante d’un homme clé se négocie mécaniquement à un multiple supérieur à une activité de prestation à cycle court dont le carnet se reconstitue chaque mois.

Les retraitements, là où se gagne ou se perd le prix

L’agrégat brut ne reflète presque jamais la réalité économique reprise par l’acquéreur. Plusieurs corrections s’imposent.

La rémunération du dirigeant doit être ramenée à un niveau de marché : un dirigeant qui se sous-rémunère gonfle artificiellement la rentabilité, celui qui se sur-rémunère la minore. Les loyers versés à une société civile détenue par le dirigeant doivent être testés au regard des prix de marché. Les charges personnelles logées dans la société sont réintégrées, les produits et charges exceptionnels neutralisés.

Ces retraitements sont l’un des principaux terrains de discussion de l’audit d’acquisition.

De la valeur d’entreprise au prix des titres

Le multiple appliqué à l’EBITDA donne une valeur d’entreprise, c’est-à-dire la valeur de l’outil économique indépendamment de la façon dont il est financé.

Le prix des titres s’en déduit en retranchant la dette financière nette et en ajoutant la trésorerie excédentaire. C’est le passage de l’un à l’autre qui explique qu’une société très rentable mais endettée puisse valoir moins qu’une société moins rentable et désendettée.

La définition contractuelle de la dette nette et du besoin en fonds de roulement normatif fait partie des clauses les plus discutées d’un protocole.

Les autres méthodes

L’actualisation des flux de trésorerie prévisionnels convient aux entreprises en croissance dont la rentabilité future diffère du passé. Elle repose sur un plan d’affaires, donc sur des hypothèses, ce qui la rend sensible aux discussions.

L’actif net réévalué s’impose pour les sociétés patrimoniales, foncières ou de portefeuille, dont la valeur réside dans les actifs détenus plutôt que dans l’exploitation.

La comparaison avec des transactions récentes du secteur reste le meilleur test de vraisemblance, quand ces références existent.

Les décotes que l’acquéreur appliquera

Certains facteurs pèsent systématiquement à la baisse : une concentration excessive du chiffre d’affaires sur quelques clients, une dépendance forte au dirigeant, des contrats non écrits ou non transférables, une marque non déposée au nom de la société, un contentieux non provisionné.

Chacun de ces points est corrigeable en amont. C’est précisément l’intérêt de préparer une cession plusieurs mois à l’avance : ce qui se corrige avant la négociation ne se paie pas dans le prix.

Construire un chiffrage défendable

Une valorisation n’a de valeur que si elle résiste à l’audit de l’acquéreur. Notre expertise en fusions-acquisitions intervient sur la préparation du dossier et la négociation des clauses de prix.

En résumé

• Le multiple d’EBITDA domine en PME ; il dépend du secteur, de la récurrence et de la dépendance au dirigeant.
• Les retraitements de rémunération, de loyers et d’éléments non récurrents déplacent significativement le résultat de référence.
• Le prix des titres se déduit de la valeur d’entreprise, diminuée de la dette nette et augmentée de la trésorerie.
• Concentration client, dépendance au dirigeant et contrats fragiles génèrent des décotes évitables si elles sont traitées en amont.